أشخاص يسيرون أمام مبنى بنك اليابان في طوكيو. – ملف رويترز
تستعد سوق السندات اليابانية البالغة قيمتها 9 تريليون دولار للاضطراب، حيث من المتوقع أن يؤثر نقص الأوراق الناجم عن عمليات الشراء الضخمة للبنك المركزي على تسوية المشتقات التي يستخدمها المستثمرون والتجار الذين يضمنون مبيعات ديون البلاد.
أدت عقود من مكافحة الانكماش إلى دفع بنك اليابان إلى شراء الأصول وجعله المالك الأكبر للدين الوطني للبلاد، بميزانية عمومية أكبر من اقتصاد بقيمة 4 تريليون دولار وخمسة أضعاف حجم بنك الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي، مقارنة الناتج المحلي الإجمالي.
وقد أدى ذلك إلى إبقاء العائدات منخفضة وجعل السوق اليابانية غير جذابة للمستثمرين، مما ترك سنداتها غير سائلة وغير موثوقة كمعيار لأسعار الفائدة.
الآن، بينما يقوم بنك اليابان بتخفيض ميزانيته العمومية نحو تطبيع الأسواق، فإن انتعاش التداول في مجمع الديون الذي طال انتظاره يثبت أنه عملية بطيئة ووعرة.
يلوح اختبار في سوق العقود الآجلة اعتبارًا من كانون الأول (ديسمبر) عندما سيتم ربط العقود لأجل 10 سنوات بالشريحة من السندات الحكومية رقم 366 التي يملكها بنك اليابان بنسبة 95 في المائة.
ويقول المشاركون إن ندرة السندات في السوق المفتوحة سوف تتداخل مع شراء ما يسمى بالسندات “الأرخص تسليماً” لتسوية عقود المشتقات المالية عند الاستحقاق، وهو أمر بالغ الأهمية بالنسبة للسوق للتداول بسلاسة والتسعير بدقة.
وقال كيسوكي تسوروتا، كبير استراتيجيي الدخل الثابت في شركة ميتسوبيشي يو إف جيه مورجان ستانلي للأوراق المالية: “إن الافتقار إلى السندات الأرخص تسليما يجعل من الصعب على المستثمرين التحوط من مخاطر ارتفاع أسعار الفائدة”. “وهذا يجعل التداول العام صعبا.”
وقال تسوروتا إن هذا لن يؤثر على التجارة والمضاربة فحسب، بل سيؤثر أيضًا على مزادات السندات الحكومية، نظرًا لأن التجار الأساسيين الذين يقدمون عروضًا في هذه المزادات يستخدمون في الغالب العقود الآجلة لتعويض تعرضهم.
ومع شروع بنك اليابان في مسار رفع أسعار الفائدة، يسعى المستثمرون أيضًا إلى الحصول على أرخص السندات لتسوية المراكز القصيرة في العقود الآجلة، ومن شأن التشوهات في سوق المشتقات أن تلحق الضرر بهم.
قال ماسايوكي كوغوتشي، مدير الصندوق التنفيذي في شركة ميتسوبيشي يو إف جي لإدارة الأصول، إن النقص في مثل هذه السندات يعني أن “التحوط في العقود الآجلة لا يعمل”.
المشتقات المختلة
يتم إدراج العقود الآجلة للسندات الحكومية اليابانية (JGB) في بورصة أوساكا. تُستخدم العقود الآجلة القياسية لمدة 10 سنوات، وهي عقود تستمر لمدة ثلاثة أشهر، للتكهن بالمكان الذي ستكون فيه العوائد في المستقبل وترتبط بالسندات النقدية الأساسية.
إنها أعمق جزء من السوق وحيوية للمشاركين، من صناديق التحوط إلى الشركات، الذين يرغبون في المراهنة على تحركات أسعار الفائدة أو استخدام السوق لتعويض التعرض.
على عكس العقود الآجلة للأسهم، يتعين على بائعي العقود الآجلة لحكومة اليابان تسليم السندات فعليًا في نهاية العقد، بدلاً من مجرد تسوية الفرق في الأسعار.
وتسمح القواعد للبائعين بتسليم سندات تتراوح مدتها بين سبع و11 سنة حتى تاريخ الاستحقاق مقابل عقود JGB الآجلة لمدة 10 سنوات، وبموجب عامل التحويل الذي تستخدمه البورصة، ستصبح السندات الحكومية رقم 366 هي الأرخص للتسليم في أواخر ديسمبر، بالنسبة للعقود التي ناضجة في مارس.
كانت تلك الشريحة هي المعيار القياسي لأجل 10 سنوات في عام 2022 عندما كان البنك المركزي الياباني يشتري سندات بمليارات الدولارات للدفاع عن سقف العائد بنسبة 0.25 في المائة ضد البائعين على المكشوف المضاربين.
والنتيجة هي أن بنك اليابان يمتلك أكثر من 95 في المائة من السندات رقم 366، الأمر الذي سيترك بائعي العقود الآجلة يتدافعون للحصول عليها أو الذهاب للحصول على سندات أكثر تكلفة لتسوية صفقاتهم.
ويذكرنا هذا الوضع بالتشوه الذي أصاب العقود الآجلة لحكومة اليابان في يونيو/حزيران 2022، عندما فاجأ التدخل المفاجئ لبنك اليابان بشأن أرخص مدة تسليم المتداولين. انهارت العقود الآجلة جنبًا إلى جنب مع العطاءات في مزادات JGB، والتي أدت إلى بعض من أسوأ نتائج المزادات منذ أكثر من 30 عامًا.
وبعد ذلك، خفف بنك اليابان القواعد لتسهيل اقتراض السندات، ومن المؤكد أن خطوة مماثلة – أو إذا أعادت وزارة المالية فتح الشريحة لبيع المزيد من الديون – من شأنها أن تقلل الضغط على السوق. ولكن هذا أيضا من شأنه أن يسلط الضوء على هشاشتها.
وقال ميكي دين، كبير استراتيجيي أسعار الفائدة اليابانية في SMBC Nikko Securities: “يعكس هذا الوضع التأثير السلبي للسياسة النقدية المتساهلة التي ينتهجها بنك اليابان”.
ومن المرجح أيضًا أن يستمر هذا الأمر في العام المقبل، حيث إن الشرائح اللاحقة مملوكة بشكل كبير أيضًا من قبل بنك اليابان. وتؤدي التوقعات الهبوطية للسندات إلى إبقاء كبار متداولي سندات الحكومة اليابانية خارج سوق النقد أيضًا، مما يجعل من المحتمل أن تعود الحياة الطبيعية إلى أسواق الديون اليابانية فقط على مدى فترة زمنية ممتدة.
وقال نورمان فيامين، كبير الاستراتيجيين في Union Bancaire Privée: “إنهم يحاولون في الأساس الاسترخاء، دعنا نسميها العقد الأخير، العقد ونصف العقد أو نحو ذلك من السياسة”.
“عندما تضع الأمر في سياق هذه الأنواع من الآفاق الزمنية التي تزيد عن عقد من الزمن، فإن التطبيع الذي كان جاريًا منذ حوالي عامين (لا) لا يتوافق بشكل خاص مع تلك الجداول الزمنية”.
